После финансового кризиса 2008–2009 годов рост российской экономики отставал от среднемировых показателей почти каждый год. Но это отнюдь не однородная картина: фактически с 2017 года наблюдается ярко выраженная тенденция к увеличению дивергенции по основным секторам российской экономики. Это в значительной степени усугублялось кризисом COVID. Отрасли, демонстрирующие самый высокий рост, по всей видимости, извлекают выгоду из относительной макроэкономической стабильности в России и менее чувствительны к отсутствию общих темпов роста в стране. Эта растущая дифференциация роста по секторам имеет важные последствия для инвестиционных стратегий, поскольку следует ожидать, что рост в таких секторах, как ИТ, сельское хозяйство и финансы, будет по-прежнему опережать остальную экономику.
После финансового кризиса 2008–2009 годов экономический рост в России почти каждый год отставал от среднемировых показателей, при этом на протяжении последнего десятилетия наблюдались заметные отставания от остальных стран с развивающейся экономикой и стран Центральной и Восточной Европы. Низкие темпы роста частично объяснялись структурными недостатками, внешними факторами, но также в немалой степени макроэкономической политикой, которая больше ориентировалась на поддержание макроэкономической стабильности, чем на достижение высоких темпов роста. Приоритет, придаваемый обеспечению макроэкономической стабильности, был, в частности, воплощён в применении бюджетного правила в рамках налогово-бюджетной политики, а также в таргетировании инфляции в денежно-кредитной сфере.
Россия выделяется среди развивающихся стран как экономика с одним из самых низких уровней бюджетного дефицита и государственного долга, в то же время демонстрируя сочетание высоких резервов и низкого экономического роста. Если нынешний приоритет макроэкономической стабильности сохранится, такие секторы, как ИТ и сельское хозяйство, получат преимущество, пишет Ярослав Лисоволик, программный директор клуба «Валдай».
После финансового кризиса 2008–2009 годов рост российской экономики отставал от среднемировых показателей почти каждый год. Но это отнюдь не однородная картина: фактически с 2017 года наблюдается ярко выраженная тенденция к увеличению дивергенции по основным секторам российской экономики. Это в значительной степени усугублялось кризисом COVID. Отрасли, демонстрирующие самый высокий рост, по всей видимости, извлекают выгоду из относительной макроэкономической стабильности в России и менее чувствительны к отсутствию общих темпов роста в стране. Эта растущая дифференциация роста по секторам имеет важные последствия для инвестиционных стратегий, поскольку следует ожидать, что рост в таких секторах, как ИТ, сельское хозяйство и финансы, будет по-прежнему опережать остальную экономику.
После финансового кризиса 2008–2009 годов экономический рост в России почти каждый год отставал от среднемировых показателей, при этом на протяжении последнего десятилетия наблюдались заметные отставания от остальных стран с развивающейся экономикой и стран Центральной и Восточной Европы. Низкие темпы роста частично объяснялись структурными недостатками, внешними факторами, но также в немалой степени макроэкономической политикой, которая больше ориентировалась на поддержание макроэкономической стабильности, чем на достижение высоких темпов роста. Приоритет, придаваемый обеспечению макроэкономической стабильности, был, в частности, воплощён в применении бюджетного правила в рамках налогово-бюджетной политики, а также в таргетировании инфляции в денежно-кредитной сфере.
Действительно, дихотомия роста и стабильности в российской экономике – это особенность, которая сохранялась в течение длительного периода из-за частоты и интенсивности кризисов последнего десятилетия. После периода высоких темпов роста в 2006–2007 годах парадигма экономической политики России сместилась в сторону приоритета макроэкономической стабильности после мирового финансового кризиса 2008–2009 годов. Геополитические потрясения 2014 года и последний кризис COVID укрепили эту направленность политики. В то время как в России в последние несколько десятилетий, безусловно, были периоды сильного экономического роста, интенсивность внешних встречных ветров за последние 12–13 лет сместила баланс между политикой, направленной на экономический рост, и политикой стабильности в пользу последней.
Ещё одним аспектом дихотомии «рост – стабильность» в России является значительный упор в экономической политике на обеспечение высоких уровней резервов. Ограниченность использования этих значительных резервов, накопленных Россией, для ускорения экономического роста была вызвана рядом факторов. Одним из них является отсутствие институционального потенциала для обеспечения эффективного расходования бюджетных резервов на крупномасштабные инфраструктурные проекты. Это, в свою очередь, усугублялось мерами предосторожности, связанными с опасениями по поводу последствий экономических кризисов (кризис 2008–2009 годов) и геополитических потрясений (кризис 2014 года). В результате Россия выделяется среди развивающихся стран как экономика с одним из самых низких уровней бюджетного дефицита и государственного долга, в то же время демонстрируя сочетание высоких резервов и низкого экономического роста.
Эта модель контрастирует с той, которая наблюдалась в некоторых других странах с формирующейся рыночной экономикой в периоды кризиса, когда развивающиеся страны прилагали больше усилий для ускорения роста за счёт более высоких уровней дефицита и долга.
Во время кризиса COVID данная парадигма была воспроизведена – Россия проявила большую осторожность в применении антикризисных мер по сравнению со многими развитыми и развивающимися странами.
Вместе с тем, несмотря на то что общий экономический рост в России в последние годы был довольно скромным – особенно с 2014 года, – в российской экономике наблюдается растущая асимметрия в росте по секторам. В течение 2012–2016 годов расхождение в темпах роста по секторам было стабильным или постепенно снижалось (за исключением 2015–2016 годов, когда экономика пострадала от падения цен на нефть и санкций). Однако в 2017 году расхождение стало заметно расти, а позже оно было значительно усилено кризисом COVID.
Действительно, кризис COVID привёл к заметной дифференциации между секторами, поскольку некоторые из них были непропорционально затронуты пандемическими и карантинными мерами (туризм, путешествия), в то время как другие получили серьёзный импульс (телекоммуникации, ИТ и компьютерные услуги). Макроэкономическая политика России, включая отраслевые модели налогообложения, возможно, способствовала дифференциации, наблюдаемой во всей экономике. Помимо специфических для России явлений, глобальные отраслевые факторы также могли внести свой вклад в наблюдаемые в России тенденции – в частности, растущая дихотомия между обрабатывающей и добывающей отраслями, с одной стороны, и сектором услуг – с другой.
В результате такие секторы, как финансы и ИТ, всё больше отдаляются от невысоких показателей роста в транспортном, строительном и государственном секторах. Нефтегазовый и сельскохозяйственный секторы показали средние результаты, что отражает отраслевые и глобальные факторы. В целом такие услуги, как финансы и ИТ, продемонстрировали ощутимые показатели роста в 2016–2019 годах по сравнению с периодом 2011–2015 годов, в то время как добыча сырья и транспорт были среди секторов с ухудшающейся динамикой роста.
За последние годы высокие показатели роста демонстрировал финансовый сектор, который извлёк выгоду из органического роста финансового проникновения, а также значительного расширения спектра услуг, предлагаемых населению. Однако наиболее важно то, что высокие реальные процентные ставки, cохраняемые ЦБ РФ для поддержания макроэкономической стабильности, вызвали большую привлекательность инвестиций в финансовые инструменты, чем в развитие производства. Высокие реальные ставки стимулировали вложения в финансовые инструменты за счёт реального сектора.
Приведённые выше наблюдения относительно моделей отраслевого роста свидетельствуют о том, что большая дифференциация между секторами России может быть оправдана при разработке top-down инвестиционных стратегий. Если нынешний приоритет макроэкономической стабильности сохранится, такие секторы, как ИТ и сельское хозяйство, получат преимущество. Наконец, важно отметить, что лидеры сектора услуг, которые выигрывают от дихотомии роста и стабильности в России, также демонстрируют относительно высокие оценки в рейтингах ESG, особенно по сравнению с секторами природных ресурсов. Поскольку инвесторы всё больше сосредотачиваются на вопросах ESG, долгосрочные последствия для отраслевого роста могут оказаться значительными.
Источник: Международный дискуссионный клуб «Валдай»
